一、一季度行情回顾

　　1季度沪胶1905合约运行区间11000-13000，主要的涨势集中于春节后，春节前商品价格弱势下跌。节后由于预期政策面的刺激以及复工带来的补库等原因，商品进行预期差修复，沪胶产业内看涨氛围浓厚，导致迅速拉涨至13000附近。此后随着增值税下调靴子落地，并没有超出市场预期的大幅刺激措施，此外叠加商品的高库存，需求端启动尚未证实，导致冲高回落。落实到橡胶行情上，3月下旬主力换月，1909合约持仓超过1905，但产业套保空头主力尚未有移仓动作，多头面临着一定的交割压力，相对盘面的持续下跌，现货却有很强的抗跌性，期现价差持续收窄。相对于往年09合约才面临的仓单回归逻辑，在今年有可能提前兑现。

　　二、二季度逐步开割，供应预期偏紧

　　1. 国内产区即将开割，供应逐渐放量

　　3月底到4月国内产区处于开割时期，3月底云南产区部分地区开割，少数地区受到白粉病侵害，影响偏小，清明节后预计将会大面积开割，开割初期的原料价格在9.5元左右，与去年同期水平相当，但高于去年全年大部分水平。此外海南地区也有部分地区开割，开割时间较往年提前2周，但大面积的开割上量也集中于清明后，开割初期原料价格大约12元/千克，价格与去年开割初期相当。

　　需关注后期产量释放以后价格能否坚挺，云南价格持续低于10元/千克对产量有抑制作用。二季度处于产量逐步增加中，今年开割价格普遍高于去年，对于割胶积极性有一定的刺激，去年价格低位导致国内自产原料产量下降到62万吨左右。

　　2. 泰国天气干旱，厄尔尼诺或对开割有影响

　　今年一季度泰国主要地区平均温度高于往年而降雨量相对于前几年明显偏低，造成该现象的主要原因是厄尔尼诺现象。据报道，泰国从2月21日开始进入夏季，然后多地发生高温，普遍达到38℃，此外还有干旱少雨现象，3月降雨异常偏低，今年干旱来的时间早，持续时间长，可能延长至5月份。而这段时间正处于胶树停割生长期，若降雨量持续偏少可能引起开割时间的推迟。从而导致初期供应偏紧，一般来看，6月泰国产量处于逐步增加状态，但若天气影响开割，或导致整个二季度供应的减少。2016年1-4月泰国同样发生了厄尔尼诺现象，导致开割初期原料紧张，价格大幅拉涨，胶水价格一度拉涨至60泰铢/千克，杯胶50泰铢/千克。同时国内外产区天气的影响导致沪胶快速拉涨，主力价格从万元左右迅速拉涨至13500元。目前胶价仍处于历史偏低水平，产区工厂原料和成品库存均较低，一旦供应端出现问题，或会历史重现。

　　从去年12月至今，我国CIF到港价与泰国FOB价格一直处于倒挂模式，也表明泰国工厂库低，没有抛售压力。

　　3. 主产国出口季节性低位

　　泰国二季度由于产量的低位导致出口往往为年度最低点，2018年由于三国在1-3月限制出口，导致出口延迟，在4月集中爆发，2014-2017二季度泰国出口量约占全年比例的22%。今年1-2月泰国出口至全球总量为86万吨，下降1%，其中出口至中国47万吨，同比下降3%。由于目前泰国国内库存量低，二季度若叠加干旱导致的开割延迟，二季度出口将同比降幅更大，去年二季度出口至我国量为84万吨，今年预计同比降幅在5-10%。

　　越南出口仍具有很强的季节性，2-5月出口量低位，而6月出口快速增加，三四季度则处于出口高峰。近年来越南胶出口量大幅增加，尤其3L性能以及价格均具有一定的优势，对全乳胶市场产生了较大的冲击。去年越南天胶累计出口158万吨，增幅14%，其中出口至我国104万吨，增幅16%。今年前2月出口仍保持较高水平，出口至全球和我国分别为24万吨和15万吨，增速27%和53%。越南3L对全乳价差一直未能拉开，其面临较大的库存压力，因而预期二季度仍保持较高的出口增速。

　　4. 沪胶期货升水收窄，进口驱动持续下降

　　我国橡胶进口内部驱动仍为期现套利，而外在因素主要是国外的产量和出口，从图3.1可以看出，泰国+越南的出口量对我国的进口量有一个月左右的领先性，而期现价差也对我国进口有约2个月的领先性。从外部驱动来看，犹如此前分析，泰国越南二季度为出口低位，且泰国出口量预计仍有5-10%的同比降幅。而从内部驱动看，盘面升水的收窄也导致进口驱动减弱。2019年以来沪胶1905对混合胶现货的升水一直在1000左右，3月中旬以来盘面受到仓单压制以及宏观数据转差使得盘面大幅下跌，而现货端由于需求启动导致价格坚挺，期现价差大幅收窄，到三月底一度接近平水。

　　以上因素均支持我国二季度进口量的下降，今年1-2月我国天胶（包含混合）进口量合计71万吨，同比下滑6%，结合以上因素，今年2季度进口量或下降10%左右，进口量预计为104万吨。

　　三、需求端暂时向好，二季度偏乐观

　　1. 轮胎企业开工高，短期需求有支撑

　　今年以来我国全钢胎和半钢胎开工率处于同比较高较高水平，开工率的高位，一方面来说低原料价格使得轮胎厂利润尚可，因而不愿降低负荷，而另一方面来说，正是终端需求较好给与的支撑。从去年开始我国乘用车持续下降，但重卡销量的超预期对全钢胎产生支撑。具体来看，重卡数据的良好主要源自于房地产高开工，这也使得替换胎得到支撑。

　　2. 房地产拉动，全钢胎需求有支撑

　　从18年开始房屋新开工面积增速处于较高水平，19年2月春节期间开工较低，但从全国水泥价格指数来看，3月底有企稳态势，也表明短期开工好转。此外从18年4季度开始基建投资、房地产投资以及建筑工程完成额累计同比增速，有开始企稳反弹，也使得今年一二季度房地产投资和基建投资有所支撑。

　　19年一季度橡胶需求端的亮点仍来自于重卡，1-3月重卡销量累计31.5万量，同比增加9%。从具体细分来看，1-2月半挂牵引车占比有所下降，而整车占比提高，重卡驱动依然为房地产和基建投资导致。一方面是节后房地产和基建的陆续开工，使得工程车旺季到来，另一方面在牵引车消费上，柴油牵引车不佳但天然气重卡市场火爆。此外中长期看，目前重卡全国保有量约600万台，2010-2013的累计销量330万台，置换周期在7-8年，因而未来几年置换需求量大，此外重卡的国六标准将于2021年7月实施，部分核心地区提前1-2年实施，更新周期陆续启动。

　　房地产以及基建投资不仅使得重卡销量有保障，也拉动了一定的替换需求，从图3.12-3.13可以看出，今年1-2月我国公路货运量和货运周转量均有所好转，其中公路货运量48.6亿吨，同比增加4%，公路货运周转量累计8782亿吨公里，同比增加4.7%。

　　基建跟随房地产的启动将持续拉动，对于今年二季度的全钢胎消费我们保持乐观心态。

　　3. 乘用车二季度难有超常发挥

　　自去年乘用车销量2年以来首次下滑，且2019年1-2月也处于下滑态势，累计销量324万辆，同比下降17.6，随着汽车下乡、增值税下调以及节后需求启动，车企降价等一系列措施的推进，3月销量有所改善。我们认为二季度乘用车销量仍难改整体的下行趋势，一些短期的政策刺激也难以起到实质性利好，仅会对下行速度有所抑制。但好在乘用车销量的下降对轮胎需求影小，对天胶消费的贡献率低。

　　4. 贸易氛围缓和，出口有望回升

　　去年出口成轮胎消费的主要驱动力，但出口氛围不容乐观，欧盟针对全钢胎的双反使得出口量大减，出口量由2017年的37.8万吨下降至19.7万吨，平均单价由2.44美元/千克提高至2.63美元/千克。此外我国和美国的贸易争端导致抢出口明显，尤其和美国的贸易争端使得抢出口加剧，全年全钢胎（税则号40112000）出口美国63.32万吨，增加23%，出口单价也由2017年的2.34美元/千克提高至2.44美元/千克。去年11?月以来，出?口增速开始?大幅放缓，今年1季度影响犹在，1-2月我国轮胎出口量7323万条，同比下降3.2%。

　　今年年初中美贸易摩擦有所缓和，双方在减少贸易?逆差、技术转让、知识产权保护等?方?面达成了?共识，暂不进一步提高进口关税，但已经加征的关税并未调低，对二季度出口氛围保持谨慎乐观，抢出口效应的减缓有助于对美国出口量的恢复。

　　5. 供需偏紧，有望进入去库周期

　　保税区库存有比较明显的季节性，多数在4月开始进入去库。保税区库存仍未更新，但据了解目前出库良好，区内库存已经有所下降。目前区外库存仍处于持续增加状态，总量再创新高，且3月有加速入库（税改以及仓库扩容），根据前述分析，今年2季度我国天胶进口量同环比均有望下降，而下游需求支撑强劲，今年4月大概率也会进入去库周期。

　　上期所库存今年一季度持稳，目前总量约44万吨，与2018年同期相当，目前我国逐步开割，但到新胶批量加工入库仍尚早，此外需注意到，05合约部分产业空头平仓，因而到05合约交割上期所库存有望下降。

　　五、行情预测及操作提示

　　1. 关注05合约仓单压力

　　今年3月下旬开始的沪胶下跌不得不说和05合约持仓有关，由于套保空头持仓量的集中，且在09合约成为主力之后也迟迟未有移仓动作，仓单压力使得05合约有提前回归的预期。往年09合约回归途径往往为贴水现货以及远月升水拉大，因而在3月下旬的下跌行情中，也表现出期价向现货的快速回归以及5-9价差的拉大。在3月底沪胶1905对混合胶现货基差一度收窄至200左右，再加上150左右的月间价差，实际05合约和现货价格已经回归，此外5-9价差也从此前的250左右拉大到350左右。

　　4月初产业套保主力平仓速度加快，但并不意味着05合约完全没有压力，平水现货仍不能完全完全促进下游的接货意愿，而5-9月间价差仅有一天达到350，且尚难以覆盖完全持仓成本。若05合约有大量仓单交割，仍会有一定回归压力，期现价差有望再度收窄，但由前述分析可知现货在4月或比较强势，会对盘面带来一定支撑。在操作上，期现套利可继续持有，单边方面，二季度现货价格我们相对乐观，去库大概率会带来价格反弹，但盘面具有不确定性，等待05仓单解决后再择时进行操作。

　　2. 现货品种间套利机会关注

　　STR20与SIR20价差拥有比较强的季节性，但去年由于印尼产量的下降，二者价差并未拉开，目前价差也较小，但二季度随着印尼产量的不断增加，而泰国面临干旱或影响开割，二者价差有望拉大，可以做买STR20卖SIR20操作。

　　往年二季度RSS3与STR20价差较大，但去年RSS3进口窗口未打开，并且下游需求较差，导致RSS3供应压力大，价差尚小，后期关注二者基本面是否发生变化从而产生品种间套利机会。

　　往年二季度越南3L对老全乳的升水拉大，但去年下半年到今年一季度，越南3L进口量的大增使得其价格一直未能拉涨，二季度关注沪胶05合约回归是否导致老全乳的压力增大，从而二者价差走强，可做买越南3L卖全乳胶套利。

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