国庆节后，在原油以及煤炭市场联袂大涨的带动下，国内多数化工品价格创出年内新高，PTA期货市场中的产业资金与投机资金博弈明显。11月初，上游原料市场转弱，PTA供给增加、下游需求下滑等利空共振，PTA价格一度快速回落，但是主力1701合约在4750元/吨获得技术支撑，同时原油价格止跌反弹也令市场气氛回暖，PTA价格在本周止跌回升。笔者认为，在刚性需求支撑下，一旦原料价格出现回落，聚酯厂择机逢低买入可能令PTA价格很快企稳回升。反过来，一旦PTA期价快速上涨，可能引发企业套保操作，从而限制PTA价格上涨。

　　特朗普当选、产油国增产促油价下跌，关注月底OPEC冻产协议

　　昨日美国总统大选特朗普当选对原油市场来说总体偏空，原因主要有以下几方面的因素：

　　首先，特朗普是传统能源的拥护者，当选后美国本土原油的产量或将迎来井喷期，页岩油将迎来又一个春天，过剩的石油市场将进一步恶化。由于当前美国页岩油开采技术更加成熟，一旦政策方面进一步松绑，页岩油新增供应有望加速投放市场。

　　其次，特朗普的当选对已经步履蹒跚的联合冻产来说又是一个极大的利空，必然加剧OPEC产油国内部的分歧。由于联合冻产并非长久之计，OPEC产油国本就对非OPEC产油国心存忌讳，那么获得了政策利好的美国页岩油显然不会丢掉这个搭便车的机会。

　　第三，特朗的外交政策和国际贸易政策过于偏激，不利于全球化的正常进行。尤其是在全球经济依然没有走出泥潭之际，特朗普倡导的变革或将加剧全球经济的下行风险，对本就疲弱的原油市场来说无疑雪上加霜。

　　另外之前因OPEC成员国内部分歧，令市场担忧11月30日的维也纳会议可能无法达成协议，一度成为笼罩在原油市场上的重要利空，导致原油价格持续下跌。而我们认为本轮油价下跌正好可以促使OPEC产油国在11月30日召开的维也纳大会上达成可操作性的冻减产协议，而一旦达成具体协议，国际原油价格可能会见底回升。退一步讲，即便不能达成协议，国际油价回落至40美元/桶下方的可能性也较小，因为油价过低，美国会减少原油产量。而经过9—10月的增产后，OPEC产油国继续增产的空间亦不大。此外，今年拉尼娜出现的概率较大，届时北半球出现极寒天气会带动以原油为代表的能源需求增加，而随着原油市场供需再平衡步伐的推进，国际油价中期有望呈现探底回升走势。

　　PX生产利润挤压至50美元/吨一线，后期有望探底回升

　　三季度，亚洲PX装置检修力度不及上半年，外加长期停车的新加坡裕廊芳烃80万吨装置于7月4日重启，以及PTA工厂自9月开始停产检修力度加大进而减少了PX的当季消耗量，PX供需面逐步宽松，这使得石脑油生产PX利润从接近150美元/吨下滑至11月初的50美元/吨附近。可以说，三季度在大宗商品整体强势的环境下，唯独PTA偏弱，其主要原因便是直接原料PX的供大于求对PTA产生了向下的成本拖累。截至10月底，预计国内PX社会库存量增加至210万吨，库存消费比回升至129%。

　　目前来看，亚洲仍有韩国仁川SK化学、韩国SK-JX蔚山、日本吉恩日矿、科威特KPPC累计360万吨PX产能相继停车检修，而随着PX检修装置重启，供应量会缓慢增加，不过11—12月PTA工厂开工回升力度更大，届时PX库存消费比会环比下滑。目前PX生产利润挤压至50美元/吨一线，已经接近去年下半年的均值水平，预计年内PX生产利润继续挤压空间有限，后期有望跟随原油端探底回升。

　　PTA装置开工率提升，翔鹭年内开车可能性较小

　　PTA工厂经过上半年的持续高负荷生产后，9—10月迎来了年度最大力度的停车检修操作，其中恒力两套220万吨PTA装置相继检修，逸盛大连220万吨装置亦于国庆节后停车检修，其大连另一套375万吨装置原计划10月底检修，但因PTA加工费出现了一定程度的回升，其选择推迟检修继续生产，PTA工厂开工率回升至73%附近。不过，由于该装置长时间未检修，未来其能否一直稳定运行未知。

　　目前，PTA工厂即时生产现金流在500元/吨，处在年内中等略偏上水平，但这尚不足以刺激60万吨左右的PTA闲置产能复产，国内PTA工厂开工率最高提升至75%已是极限。至于市场一直炒作的翔鹭450万吨PTA产能重启，我们分析年内重启的可能性较小。一是9—10月逸盛和恒力PTA工厂接连大规模停车检修，应该是吃准了竞争对手翔鹭年内开车的可能性较小。二是翔鹭上游腾龙芳烃160万吨PX装置至少要到明年开车，因此翔鹭450万吨PTA装置年内开车需要提前从市场上备原料PX，而翔鹭基本没有备料，这意味着该装置年内开车重启的概率较小。

　　下游聚酯生产指标良好，PTA需求较为乐观

　　下半年以来，国内聚酯市场表现较好，聚酯企业产品库存持续下滑，近期已经降至历史较低水平。聚酯行业开工率保持在年内较高水平，也明显高于往年同期的开工率水平，这对PTA的需求较好，从历史数据来看，这种局面有望维持至12月。

　　进入12月之后，随着元旦临近，下游织机负荷将逐渐下滑，聚酯开工率也可能会适度走低，但是具体时间点和幅度取决于市场的表现。因此，预期12月中旬之前聚酯企业仍有一定的备货能力，在PTA价格回调时，适度逢低买入的动作将封闭价格下跌空间，PTA有望缓慢振荡回暖。

　　从聚酯生产利润和库存水平来看，截至10月28日，聚酯环节平均生产利润在100元/吨，产成品库存水平为10天，聚酯生产经营指标均好于去年同期，预计聚酯工厂产量将维持在高位，对应PTA的刚性消耗量也会好于预期。而目前PTA上下游生产经营依然处于前期通缩阴影下的谨慎操作状态，考虑到宏观经济企稳预期较强，四季度PPI数据大概率会好于预期，而若PPI数据持续转正带来中下游环节的集中补库存需求释放，PTA四季度后半段需求会比较乐观。

　　四季度后半段库存增加压力并不大，PTA期货不宜过度看空

　　10月下旬，PTA期货大幅增仓，产业套保资金与投机资金博弈迹象明显，我们认为分析当前的PTA期货市场不能单纯从产业链解读，一定要放到整个大的商品市场运行背景下进行全局性的分析与探讨。

　　一是人民币贬值以及中国经济阶段性企稳背景下的产业外资金对大宗商品的配置行情，且场外资金实力非同小觑，对大宗商品行情有一定的溢价作用。今年以来，大宗商品普遍强势上涨，有的商品基本面相当强势，供应存在较大缺口，投机资金和部分产业链资金一起做多，出现大涨行情，如动力煤、焦煤、焦炭。有的商品基本面供需相对平衡或者紧平衡，价格也出现了巨幅拉升，如塑料和PP，铁矿石和螺纹钢。也有的商品基本面供应相对宽松，甚至严重过剩，此时投机资金做多就会遇到强势的产业资金对垒，最终价格大幅下跌，如沥青。


　　二是就PTA基本面来看，原油价格回调空间有限叠加PX挤压利润近尾声，后期PTA成本端会获得较强支撑。从供应端来看，在经过了长达半年的去库存后，PTA社会绝对库存量偏低；从需求端来看，在聚酯生产经营指标均良好以及房地产和G20峰会带动的滞后需求释放下，后期需求将比较乐观。因此，四季度后半段PTA库存增加的压力并不大。

　　总之，从当前大宗商品的强势氛围以及PTA后期基本面情况来看，PTA成本端回落空间不大，而社会库存偏低，一旦现金流被挤压至一定水平，逸盛大连长期未检修的375万吨产能可能会顺势检修，后期PTA库存增加幅度有限，对应PTA期货不宜过度看空。