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    炼化行业确定性受损 整体景气复苏延后

    http://www.chemmade.com   更新时间: 2020-02-20 14:26:55   要资讯

      疫情对化工全年影响弊大于利

      随着疫情初步得到控制,近期各行业都将迎来全面复工,此时也有必要审视一下疫情到底对今年化工行业景气有多大影响。

      所有周期分析本质上都是供需分析,由于大化工必须连续化生产的特点,在疫情期间也不会停工,除湖北和部分精细化工企业外,整体行业供给受影响并不大。

      而需求端则普遍面临更下游的延迟复工,受负面影响很大,节后很可能会因为库存压力出现大面积的降价促销,一季度化工业绩肯定是很差的,这应该也是市场的共识。对后续需求虽然市场普遍认为更多的只是后置而已,长期影响并不大,但仅就今年而言有些需求确实是被消灭掉了,后续也很难再弥补,如成品油;有些如建筑、纺织等看似有需求后置逻辑,但相比疫情前应该还是会有下滑。

      炼化行业应该是确定性受损,其他大化工行业的周期性机会可能也要等到下半年超额库存被消化之后,部分疫情期间停产的精细化工行业可能会受益于供给实质性减少叠加需求后置带来的供需错配和由此引发的价格上涨,整体而言疫情对化工企业全年业绩的综合影响应该还是弊大于利。对于不同行业受到的具体影响,我们判断如下:

      炼化行业确定性受损

      对于以炼化为代表的大化工来说,其生产方式就决定了必须保证连续化生产,即使春节期间也不会停工,最多只是会调整一下负荷,所以疫情对供给总量并没有太大影响,最多只是在物流运输上造成了一些延迟。但从需求端看,炼化最主要的产品汽柴油1季度消费量肯定是大幅下滑,后续我们判断也不会被弥补,换言之全年净损失了至少1-2个月、千万吨级的需求,国际油价受此拖累最近两个月也暴跌接近30%。

      而且对行业尤为不利的是去年底至今年初,随着几大民营炼化纷纷投产,供给大幅增长,供需格局本就急剧恶化,短期又遭遇需求断崖和油价暴跌,不但业绩压力大,高杠杆企业的现金流压力也很大,这恐怕是未来化工行业一个比较大的风险点。

      大化工行业景气复苏延后

      对于其他大化工行业来说,供给情况与炼化类似,很难有实质性减少。但需求端的情况会好于炼化,毕竟其主要下游如基建、纺织、汽车等确实存在着需求后置的逻辑,所以全年的盈利走势很可能是前低后高。

      其实在疫情爆发前,我们对今年经济还是比较乐观的,受益于地产竣工需求和补库需求的双重拉动,今年经济应该会呈现温和复苏,同比去年增速会有小幅提升,化工作为周期性行业也会受益。

      但疫情爆发后,整个周期的逻辑可能需要做比较大的调整。虽然疫情影响只是局限在短期,但在我国经济增速中枢下台阶的大背景下,周期反弹逻辑也是阶段性的。两者同为短逻辑,但烈度上显然还是疫情更胜一筹。

      因此后续周期的主逻辑很可能会转向博弈政策刺激,如果再叠加下半年业绩环比1季度低点必然出现的大幅反弹,不排除届时市场会将其解读为周期强劲复苏,并带来一波周期股的行情。但这种复苏的含金量很低,是源于疫情造成的周期股波动率加大,而非真实的基本面好转,本质上就是一种“朝三暮四”的数据游戏,因此博弈性很强。

      精细化工企业会比较受益

      精细化工企业一般为间歇性反应,因此疫情期间普遍停工,生产受影响更大。而其需求一般也比较稳定,且占下游成本比重不大,即使短期有所过剩也更容易通过库存来调节,供需情况整体要优于大化工行业。

      尤其是对于农化这类需求已经进入旺季,短期供给又被疫情限制的行业,还可能会迎来一波价格上涨。另外本轮疫情对于资金实力不强的中小企业在现金流上的压力很大,可能倒逼一些企业退出并加速行业洗牌。

      相对而言,大化工目前留存下来都是些大企业,资金实力很强,所以上述情况更多的可能还是会发生在以小企业为主的精细化工行业,这对其远期行业格局会是一个改善。

      从宏观层面看疫情影响

      本轮疫情爆发前市场普遍对今年经济增速的预期为6.2%左右。疫情爆发后,如果要实现今年达成全面小康的政策目标,经济增速最低也要5.7%。再考虑到1季度增速肯定很差,这就意味着后续每个季度的增速要极高才行。

      这除了依靠经济自发修复之外,恐怕还必须辅之以超常规的刺激政策,这也成为近期市场博弈政策放松的基础逻辑。但是即使达到上述GDP增速目标,相比疫情前的一致预期还是有显著下滑。

      而且市场期待的政策放松空间到底有多大本身就值得探讨,且为了达成短期目标对经济过度刺激长期负面影响也很大,甚至会拉低周期股的远期估值,这点在当年4万亿上已有先例。

      另外本轮疫情是否真如市场普遍预期的只是短期影响,就如曾经非典那样在几个月内就被全面消灭,至少从其潜伏时间和海外扩散情况看也很难判断,不排除在持续时间上会超预期。对未知的自然相比过度乐观,还是保持一些敬畏之心比较好。

      就政策放松而言,去年因减税降费财政赤字已在加剧,今年赤字率到底还有多大提升空间本就是个问题。而货币宽松也受到近期物价快速上涨的制约,且资管新规后流动+性传导机制也与以前不同,除非银行大幅放松信贷审批标准增加表内融资,否则流动性放松也很难快速传导至实体经济。

      另外长期看货币是否中性在学界也有争议,至少过去十余年欧美日等发达国家数轮量化宽松也未见对企业投资有多大的促进,更多的还都是流向了投机市场。

      后续地产放松虽也是可能的政策选项,但毕竟买房对正常家庭来说都是一笔极大的开支,往往还要大幅加杠杆,疫情会影响很多从业者今年的收入(尤其是第三产业),以及对后续收入的增长预期,一般放松手段恐怕很难完全对冲疫情造成销售下滑。

      而彻底放开限购限贷又有违房住不炒的基本国策,也是一个比较两难的政策选择题。虽然长期看疫情最终必然会得到控制,我国经济也有相当的韧性,但如果不能及时复工的话,今年经济压力还是很大的。

      总需求增速下滑的背景下,有受益于疫情的行业就必然有更多受损的行业,化工应该就属于后者,因此今年除了部分行业外,大体靠业绩推动股价上涨还是非常困难的。


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    文章关键词: 化工炼化
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