导语：“低估值”指聚丙烯价格持续下行、企业利润被压缩的状态，截至2025年12月24日数据，聚丙烯全链条亏损，其中PDH制PP单吨亏损达-1482元/吨。理论上，低价应触发供应减量（如减产、停产），但现实中供应未减反增。是何原因导致减产迟迟难以兑现？

1.   一体化链条线下 固定成本占比高于边际成本

从聚丙烯原料结构来看，煤油一体化装置占聚丙烯供应的74%以上，其中油制占比首位，高达55%。作为乙烯裂解环节的副产品，聚丙烯在全产业链体系内的生产安排，更多以物料端的整体平衡为核心考量，经济性并非首要决策因素。

从生产成本来看，聚丙烯固定生产成本占比高，边际成本低：聚丙烯装置（如裂解、聚合）投资大、固定成本高（如设备折旧、人力等）。一旦运行，边际生产成本较低（尤其当丙烯价格下跌时），生产商倾向于“薄利多销”，以避免停机损失。

2.   生产环节存在扩张惯性和刚性约束 供应减量阻力大

从聚丙烯行业周期来看，产能扩张周期未止，过去5年中国聚丙烯产能复合增速达11%，行业处于投资回笼阶段。2025年新增456万吨/年产能，企业为摊薄前期投资，即使在低估值下也须维持高开工生产，避免产能闲置带来的经济性损失。

生产刚性与停机成本高，装置启停成本高昂（如热启动费用、合约违约风险）。2025年12月隆众资讯跟踪检修数据表明，“存量检修装置计划减少”导致产量增加，而局部扰动（如部分装置成本原因检修）仅造成“区域内结构性趋紧”，全局供应充足。

3.   下游需求疲软但具刚性特征，生产商“保供稳市场份额”

从原料消耗维度，聚丙烯下游需求弱但稳定。据隆众资讯跟踪统计数据显示，聚丙烯下游原料用量稳定且同比增加，下游行业开工率基本维持，但订单减少和“随用随采”策略导致需求支撑减弱。

从下游原料库存天数对比来看，低持货意愿为需求负反馈的主要原因之一，聚丙烯下游刚需庞大，但需求弹性低，降价难以刺激出大量新增需求，但持续下跌使得市场担忧情绪加剧，市场持货意愿再度下降。

综合来看，长期供过于求的结构，使得聚丙烯产业上下游形成“宽松格局”的自我强化。低价信号被下跌惯性淹没，企业间竞争加剧，市场担忧单边减产被同行填补，稳供保市场份额成为企业共识，低利润与“强生产意愿”并行，使得聚丙烯进入长期下行格局。

未来来看，2026年聚丙烯前紧后松格局既定，上半年在低投产预期及三月需求补库窗口开启双重驱动下，市场有望短暂接入去库周期。但下半年，随着新产能投放，聚丙烯供需矛盾加剧，除非需求端超预期复苏或政策强制去产能，否则市场仍面临较大的累库压力。