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铜价超预期上涨后市场将回归理性
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  • 2017-10-18 09:39:27
  • 中国证券报
  •   在9月所有工业品跌势中,铜价率先企稳。而在10月商品普遍反弹中,铜表现再度超预期,并创下4年多新高。原因在于铜既不受益于供给侧改革,需求端也不够强劲。笔者认为,铜价超预期强势拉升既有偶然性,背后也有必然性。

      偶然性因素:资金行为

      从资金行为和商品价格关系来看,资金力量如果很大的时候,往往会影响到某一商品短周期走势(一周之内)。如果再有商品供需基本面的配合,那么对商品原先的趋势有助涨助跌作用;但如果供需基本面没有兑现或者背离,那么铜价将回归理性,中长期走势也将回到供需关系的合理定价上。

      2017年三季度以来,国内铜市场多头持仓非常集中。以10月16日收盘后持仓数据为例,格林大华在所有铜合约上的多头持仓合计达到70501手(约合35.25万吨),占所有多头持仓的18.6%。位居第二位的多头仅为格林大华的50%左右,且铜空头第一席位的持仓也仅为多头榜首的50%左右。

      从远期曲线来看,沪铜并非严格意义的贴水结构(近高远低),也并非严格意义的升水结构(近低远高)。国内“十一”假期之后,10月、11月、12月和1月四个合约出现贴水结构,而1月、2月及之后的远月继续呈现升水结构,这种异常的价差结构,意味着短期合约价格曲线遭遇资金扭曲。

      从LME铜市场走势来看,9月底以来至10月中上旬都是沪铜引领LME铜价上涨。而LME铜远期曲线相对政策,尽管近月较远月贴水缩窄,但是0-3、3-15个月的价差都是负的,是正常的升水结构。

      从库存角度来看,铜价和库存关系特点类似于2002年5月至2003年1月,LME库存持续回落而COMEX铜库存则自2016年以来持续上升,上期所铜库存先升后降,当年铜价上涨也没有得到全球铜显性库存大幅下降的配合,主要是新一轮经济周期启动(中国城镇化)带动铜投机需求旺盛。当前,中国尚未启动新一轮经济周期,因此涨势持续性存疑。

      必然性:宏观景气和产业政策配合

      从宏观来看,9月份包括制造业PMI、进出口、货币供应和社融数据都超预期。9月份中国制造业PMI分项指标产出指标和新订单指标双双上升,这意味着供需两旺。不过,我们关注到财新制造业PMI和中采制造业PMI背离,这意味着国内大中小企业受益于供给侧改革和环保督查而供需两旺,而小企业受制约环保督查(排污不达标)和外需疲软(9月进口增速远好于出口增速),这意味着实际上产业集中度提高下的订单转移(转向大中型企业)。

      值得关注的是,9月份财政存款再度回升,这驱动货币供应M1和M2增速环比反弹。对于货币供应和铜价而言,货币供应领先于铜价反弹,这意味着广义财政支出回暖(包括PSL等定向资金投放)和居民加杠杆(消费贷、经营贷变相流向楼市)对需求端托底的力度超预期。

      为何铜价再出新高,而同样作为国内经济敏感的黑色,以及有采暖季限产支持的铝却未能创新高呢?这意味着铜再创新高,并非需求强劲推动所致,而是废铜进口政策叠加资金的配合。7月底,废七类废杂铜进口在2018年底禁止进口一度刺激铜价上涨,而“十一”假期之后,市场再度传出废六类进口也将受到部分进口废铜资格被取消的影响,废七类和废六类进口合计130万吨,体量较大。不过,政策指向收紧贸易单位代理进口废铜资格,市场反应过度。

      整体来看,从供应来看,下半年铜精矿产出明显恢复,这一点通过进口铜精矿加工费反弹至80美元/吨以上可以看出,而9月份包括汽车、空调产销增速回落,电力投资对铜消费拉动有限(主要是特高压建设),新兴产业如新能源汽车对铜消费相对增速高,但绝对量才几万吨,因此铜大概率会回归理性。


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  • 文章关键词: 铜价
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