铜：在供应紧张的驱动下，价格谨慎乐观

　　2019年铜矿和废杂铜供应都趋紧。2019年全球铜矿新增产能约57万吨，减产产能约32万吨，净增产能25万吨；另外，嘉能可下属刚果（金）的Mutanda铜钴矿可能减产将导致全球铜矿产量增幅降至1.5%左右，较上年的2.5%放缓。从2019年开始，七类废铜进口完全禁止，六类废铜从7月份开始也将转为限制进口类商品，同时，环保政策也将影响国内的废铜回收量，因此，国内废铜供应总量将继续减少。

　　消费方面，全球宏观经济增长乏力，铜需求依然疲软。国内铜需求增长缺乏亮点，电力行业同比有望稍有好转、房地产行业基本稳定，新能源汽车是交通运输行业的一大亮点，但基数偏小，对铜消费的拉动有限。预计2019年国内精铜消费增长3.0%左右，较上年回落约一个百分点。

　　预计二季度铜价突破7000美元，最高有望达到7300—7400美元，成为年内最高水平，下半年铜价再度回落。

　　铝：价格低位区间振荡可能性大

　　进入2019年，铝价持续低位振荡，市场关注的重心仍在于消费是否有足够的增长动能，可谓是“沉闷的市场何时迎来曙光”。

　　全球经济共振下跌，国内经济刺激政策的对冲效应在短时间内难以快速显现，房地产和汽车等主要消费行业对需求拉动有限；国际突发事件影响消退，沪伦比值重回正常区间，2018年铝材出口大幅增长的局面难以重现，铝材月度出口已经结束了连续14个月的同比正增长，在2月份出现下降拐点。 2019全年需求增速预计进一步收窄至1.0%水平。供应端，电解铝合规产能“天花板”之下，“产能扩张”向“区域转移”转变，同时也使部分关停产能转化为有效产能，国内供应压力有增加的趋势。目前，已形成合规产能约4080万吨/年，预计2019年还有100万吨增量。国外仍然维持短缺的市场格局，但是随着国外新增产能的投放，缺口将有望收窄。成本端，氧化铝、阳极等原辅材料供应宽松，价格低位波动，氟化盐价格回落至合理区间的趋势明显，电解铝成本有望进一步下降，对铝价支撑减弱。

　　因此，我们认为2019年铝价走势不容乐观，预计国内外价格重心都将下移，全年波动范围分别为13200—14500元/吨和1750—2200美元/吨。

　　铅：供应宽松，但铅价难以大跌

　　经过多年的发展，原生铅企业技术成熟先进，环保影响弱化，更多的在于原料供应以及资金紧张对生产稳定性的影响。矿山铅锌品位差距拉大，加之在产矿山铅资源贫化所带来的减量，铅矿山产能增量有限，精矿供应紧平衡的局面仍将维持。但原生铅企业使用再生物料的占比增加，再生铅产量快速提升，铅精矿需求减弱，TC也会适度提高，向有利于冶炼厂的方向发展。

　　《生产者责任延伸制度》的实施推动再生铅行业快速发展，随着环保力度的加强，再生铅黑色产业链受到打击，从2017年下半年开始，正规再生铅企业进入相对稳定盈利状态。但进入合规处理渠道的废电瓶原料不足、国产技术产线利用率不高等，仍然制约部分产能的发挥，再生铅企业发展良莠不齐，阶段性环保因素仍将持续影响再生铅企业的稳定生产。

　　电动自行车新国标的正式实施、中国铁塔停止使用铅酸蓄电池、低速电动车限制产能扩张等多项政策的出台，使得给铅酸蓄电池消费缺乏持续增长动力，锂电池在动力型、储能领域替代作用开始显现。启动领域基于庞大的汽车保有量替换需求，仍然维持稳中有增的态势。总体判断，由于多项政策的落地存在过渡期，2019年起，铅消费仍然处于平台期，呈稳中趋降的态势。

　　综上，2019年乃至更长周期而言，铅的消费进入平台期，需求增速放缓甚至出现负增长，铅冶炼产能的过剩是必然趋势，铅价呈现趋势性的回落已比较明确。但由于再生铅供应的不稳定性，铅价的回落速度不会太快，环保及管理成本的增加，将支持铅价仍然保持在一个相对较高的水平。预计2019年LME三月期铅主要运行区间在1800—2200美元/吨，国内铅价在15000—19000元/吨之间波动，主流波动区间16000—18000元/吨。

　　锌：原料宽松通向锌锭宽松，锌价前高后低

　　锌精矿供应大幅改善既定，加工费逼近近十年的高位，冶炼利润显著改善。原料供应改善、技术升级和环保补短板进程的加快，限制冶炼厂生产的瓶颈将在2019年逐步削弱，精锌供应增加趋势明朗，尤其在下半年。

　　减税降费、加大基建投入、特高压规划工程等相关计划将在一定程度上利好锌消费，预计政策托底预期下，2019国内锌消费可恢复增长。但是，考虑到政策传导的时滞性和部分领域消费下滑，以及全球宏观环境的不确定性，消费只能谨慎乐观。

　　综上，冶炼产能增加，消费稳中略好，锌市场供需缺口将显著收窄，价格重心向下的趋势已明确。但是，鉴于上半年国内锌产能释放需要时间，经历了长达数年的去库存周期后，市场补库速度或相对缓慢，一季度末至二季度上半段，锌价将表现强势。国内冶炼硬性瓶颈约束将在年中逐步缓解，冶炼产量提升的预期或提前在市场情绪上有所反映，因此，锌价有可能在二季度中后期显著回落，并延续到三季度中期。三季度后期开始，国家基建和相关政策刺激有望支撑消费和市场情绪转暖，锌价或获得一定支撑。

　　预计2019年伦锌主流波动区间在2200—3100美元/吨，沪锌主力合约主流运行区间在18000—22000元/吨之间。

　　镍：供应缺口缩小价格重心下移

　　2018年中国原生镍产量69.5万吨，消费量116万吨，其中电池行业用镍5.3万吨，不锈钢用镍96.3万吨。2019年中国原生镍产量预计达到75万吨，消费量120万吨。新能源车补贴新政不再强调能量密度与补贴的关系，因此高镍化进程将更加取决于技术的成熟和市场的接纳，短期内有可能放缓。

　　2018年以来镍市场的热点从印尼镍矿出口的配额、中国和印尼的含NPI产量转向电池行业用镍，从而引发LME以及国内镍库存的快速下降，以及一轮镍价的爆炒。镍价的回升刺激印尼在建NPI产能继续释放，以及中国企业在印尼投资建设镍湿法项目的热情。

　　由于印尼镍产量成本优势明显，继全球镍和不锈钢产量向印尼转移之后，印尼有望成为新能源电池材料生产中心。

　　全球不锈钢产量增幅放缓，加之国内废不锈钢用量比例有望继续提升，原生镍在不锈钢领域的消费增长乏力；动力电池是未来镍消费增长的希望所在，但受制于基数小以及受政策影响大，难以从根本上改变镍的供需格局。2019年镍价重心仍将下移，全年波动区间在10000—15000美元/吨之间。

　　银：银价区间振荡，底部抬高

　　2018年国内白银产量同比增长6%，到19481吨，产量集中度进一步提高，年产量上千吨的企业有三家。生产的对外依存度是43%。消费同比下降2%，到6544吨。饰制品和光伏用银的下跌拖累了总需求下降。全年库存维持在高位。

　　2018年矿产银和再生银产量下滑拖累全球现货供应同比下降5.7%到29207吨。经安泰科调整后的全球消费同比下降3%到30700吨，银币银章需求同比下滑13.4%。与2015年的高点比较，现货需求下跌了14%，其中银币银章的需求下降61%。COMEX库存再创新高，白银ETPs净流出651吨。

　　预计2019年全球现货供应同比将有4%的增长到30482吨，现货需求亦有5%的增长到32278吨，首饰&银器和银币银章的需求均有显著增长。

　　预计2019年国内白银产量同比增长5%到20500吨，消费同比增长3%到6748吨。

　　黄金：宏观风险令金价情绪转暖

　　一季度金价回暖，动力来自货币政策转向。3月22日美国国债长短端息差12年以来首次出现负值，通常被认为是经济衰退的先兆。美联储官员对2020年的经济预期仅增长1.9%。再加上地缘政治和不确定的英国退欧形势，黄金市场情绪转暖。但经济如果最终真的下滑，投资者会认为持有长期国债是更好的选择。通货膨胀起不来，金价的核心动力依然缺席。银价跟随金价情绪转暖，但疲弱的基本面及庞大的地面库存将继续拖累涨势，预计2019年银价区间振荡，底部抬高，年均价16.3美元/盎司。

　　2019年全球贸易政策的不确定性和区域地缘紧张局势（中东伊朗核问题、朝鲜半岛 局势等）将继续威胁全球经济增长，经济增长将放缓；另外一方面，全球货币政策趋于回归常态化（美联储加息进入尾声而欧央行将启动加息），美股熊市预警不断，美元弱势；而受新能源技术发展和欧佩克（OPEC）减产因素推动，预计2019年国际原油价格涨跌两难维持稳定。国际政治、地缘、金融、社会等不稳定风险因素将继续加大国际金价的波动与反弹。预计未来国际黄金价格将总体维持底部抬高震荡上行格局。如果没有重大突发事件发生，预计2019年国际金价主要波动区间在1260—1400美元/盎司，均价在 1330美元/盎司左右。

　　从全行业发展情况看，近十年来世界黄金市场总供应、需求基本维持稳定；而 2018年世界各国央行购金达到近50年来新高。中国黄金产量则连续12年位居世界第一、黄金消费连续6年位居世界第一，近10年来中国黄金供应短期严重近期缺口有扩大趋势。

　　目前黄金作为资产类别配置的机遇凸显，中国黄金产融结合与互联网金融创新有巨大成长空间；而铜、黄金已经成为中国海外矿业勘探与投资的两大矿种；随着国家“一带一路”战略不断深入推进和近期国际黄金矿业公司将加大产业并购和战略重组，世界黄金产业格局出现重大调整，这给中国海外黄金矿业投资带来新的机遇。

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