一全年供过于求，下半年产量集中释放

　　按照今年年初的预算， 2017年新增开割面积36.1万公顷，与2011年新增种植面积较为相关，预计2018年新增开割面积40万公顷左右，则开割总面积预计可达954万公顷，增速4.4%左右。根据ANRPC数据，今年前4月全球天胶产量增长2.6%至402万吨，其中泰国增长5%，印尼增长4.4%，中国增长48.3%，柬埔寨增长9%，部分国家产量下降，越南-5.1%，马来西亚-22.8%，印度-11.4%，斯里兰卡-9.4%。印度和马来西亚由于胶价较低，割胶积极性差，部分未成熟胶林被弃割。

　　今年我国、泰国等地停割期间风调雨顺，胶树长势良好，导致大部分地区提前开割，但开割以后，4月份是经历了干旱，6月初又经历连续降雨导致割胶受阻，整体来看，产量增加未达到预期。此外，由于今年胶价持续低位，泰国产区杯胶价格在35-38泰铢/千克，胶水价格在40-50泰铢/千克，近期在44泰铢/千克左右，该价格尚未引起大面积的弃割，但胶农的割胶积极性较低，预计5-6月产量增速有所放缓。根据已过的几个月实际情况，结合全年来看，在价格难以大幅上涨情况下，对产量增速下调，全年增速预计为3.5%，产量1374万吨左右。

　　从主产区季节性来看，泰国和马来西亚在3-5月由于停割导致产量低位，而6月份开始产量逐步上升；印尼在6-8月份落叶停割，产量下降，10月开始产量逐步上涨；越南在2-4月产量低位，6-9月产量上升，11月开始下降；中国从4月开始产量逐步上升，至12月开始入冬落叶，产量减少。所以从全球割胶情况来看，下半年为产量高峰，在8-12月产量均保持高水平。

　　出口情况来看，今年1-4月ANRPC总出口量为289万吨，比2017年下跌-9.3%，相比于产量的大增，出口的下跌主要是前期限制出口政策导致。5月泰国越南等地出口大增，前期累计库存消耗较多，目前泰国工厂原料库存低，二盘商库存也较低。从历年出口季节图可以看出，7月开始出口量往往会有大幅增加，届时全球供应压力增大。

　　二国内供应增加，消耗缓慢，库存压力大

　　由于我国人力成本较高，目前胶价格低位情况下，我国产量预计将长期持稳，预计今年产量仍在80万吨左右。从上半年表现来看，今年我国云南等大部分产区提前开割，但4月份干旱，海南地区约20%的胶树在雨水偏少情况下感染百分病导致延迟10-15天开割。此外5月份以来由于降雨量大导致胶水产出受影响，此外由于成品价格的降低直接拖累，我国产区原料价格低位，云南胶水目前已达到9-10元/千克，海南胶水价格在10-11元/千克，农割胶积极性低。因而前几个月国内产量并不高， 1-4月产量为7.46万吨，比去年增加48%，主要是3月提前开割，增速大。

　　由于我国人力成本较高，目前胶价格低位情况下，我国产量预计将长期持稳，预计今年产量仍在80万吨左右。从上半年表现来看，今年我国云南等大部分产区提前开割，但4月份干旱，海南地区约20%的胶树在雨水偏少情况下感染百分病导致延迟10-15天开割。此外5月份以来由于降雨量大导致胶水产出受影响，此外由于成品价格的降低直接拖累，我国产区原料价格低位，云南胶水目前已达到9-10元/千克，海南胶水价格在10-11元/千克，农割胶积极性低。因而前几个月国内产量并不高， 1-4月产量为7.46万吨，比去年增加48%，主要是3月提前开割，增速大。

　　就国内进口情况看，1-3月由于限制出口导致我国进口量下降，1-3月天胶（包括混合）进口总量111.1万吨，比2017年下降3%，5月由于前期延迟部分集中到港，4-5月进口天胶（不包含混合）65万吨，比去年高18%。5-6月主产区产量尚未大幅释放，且其国内工厂及二盘商库存低，预计出口较少，6-7月国内进口压力预计较小。而在7月开始国外库存累积，出口预计将会持续增加，我国进口量从8-9月开始承压。但由于我国消费平稳，高库存难以得到有效消化，因而下游对进口需求减少

　　此外，去年我国大量进口的另一个原因是套利盘的需求，去年2月以及7-8月沪胶01与混合胶的高升水使得套利需求大增，导致全年进口总量大增27%。而今年下半年，期现难以出现如此大的价差，导致的套利需求减少，进口量总体来看或保持平稳或可能小幅下降。

　　三库存高位且持续增加

　　1. 保税区内外去库存或已结束

　　去年进口标胶占比下降，保税区总库存压力不大，2月达到25万吨，其中天然胶库存约14万吨。1-3月主产国限制出口导致我国进口量减少，加之春节后的消费高峰，导致库存消耗加快，从3月中旬保税区库存开始减少，至5月中旬，库存总量降至17万吨左右，其中天胶库存一度低至6万吨左右。此后由于船货集中到港，库存去化提前结束，到6月中旬，保税区库存回升至18.2万吨，其中天然胶库存约7万吨。区外库存也经历了相似的过程，但总量一直保持在20万吨以上高位，目前区外仓库几乎都是满库，压力大。

　　就下半年情况来看，根据前述对我国进口情况的分析，8-9月进口量预计承压较大，但由于彼时天气炎热，为我国替换胎消费高峰，消耗较快，保税区库存上涨压力较小。但由于区外目前已接近满库容状态，后期库存恐难有更大幅度上涨。

　　2. 国内供应放量，上期所库存压力大

　　今年上期所库存相比去年高40%左右，且一直处于增加状态。截止到6月22日，上期所总库存约为50万吨，仓单45.4万吨，其中老胶（2017及以前）仓单约30万吨，该部分仓单将在11月集中注销出库，烟片胶据了解约十万吨，预计将在明年1月集中注销。此外今年上期所新规，标准仓单管理系统将于每年11月30日24点，对上一年度生产的国产天然橡胶仓单自动转作现货，将会增大仓单压力。

　　去年全年我国全乳胶产量37万吨左右，今年我国天胶总产量预计和去年相当，则全乳预计也要30-40万吨，并且产量在下半年集中释放，预计到11月合约交割前，仍将会有15万吨以上的增量，届时总库存将超过65万吨，压力将再创新高。

　　四下游消费表现平淡

　　1. 内忧外困，轮胎产销不佳

　　今年我国轮胎产销面临诸多困境，首先是经济发展趋于平稳，此外今年减少我国减少财政赤字，上半年对于房地产和基建的投资减少，此外在需求方面，总体来说导致我国替换胎市场的需求较弱。而在轮胎出口方面则不断面临困扰，美国欧盟等不断征收反倾销税，此外从3月开始特朗普不断发出针对我国的进口产品征收反倾销税，从而导致我国轮胎市场出口担忧情绪加重，在以上地区的出口占比下降。内外交困情况下，我国上半年轮胎产销表现不佳。1-5月我国橡胶轮胎外胎产量总计3.62亿条，累计同比下滑8.3%，其中1-3月子午线轮胎产量1.55亿条。从右图可以看出，目前轮胎外胎产量中的子午线轮胎占比不断上涨，今年约占75%，因而今年1-5月子午胎产量约2.72亿条，和去年近于持稳。

　　下半年宏观总需求压力渐显，实体流动性持续偏紧，房地产处于下行通道，利润回落将是今年工业企业的常态，生产积极性的降低也会导致供应的下滑，经济形势依然不利于轮胎内销。而在出口方面则更需关注贸易环境的影响，无明显利空下，出口或将保持缓慢增长。整体来看，下半年轮胎消费难有太大亮点，预计轮胎产销持稳或小幅增长。

　　就应用分类来看，我国天胶消费的60%来自于卡客车轮胎市场，其中替换市场占比约在25%，出口占比约为27%，配套市场占比约为6-8%。

　　2. 乘用车产销平稳，重卡超预期表现难持续

　　乘用车产销方面，目前我国汽车市场已经进入低速平稳发展状态，此外，国家提倡的节能环保要求使得汽车产量面临较大压力。1-5月商用车累计产量184.1万辆，累计同比7%，销量累计188.5万辆，累计同比7%。

　　自2018年7月1日起，降低汽车整车及零部件进口关税。尤其是将乘用车税率从25%的税率降至15%，将汽车零部件进口税率降至6%。就市场反应来看，6月由于在观望期，产销和零售均不强。下半年来看，该政策的影响或导致国产车需求有所下降，但鉴于进口车的价格一直较高，降关税的替代效应有限。下半年来看，三季度为乘用车产销淡季，四季度尤其春节前为乘用车产销旺季，在今年无特殊政策利好及宏观经济预期不佳情况下，乘用车产销增速预计在5%左右。

　　重卡产销方面来看，今年重卡产销超预期，今年1-5月，重卡市场累计销售56.02万辆，比去年同期的48.61万辆上涨15%。从类型看，重卡的大幅增长动力仍来源于工程车，而牵引车的占比下降持续下降，从1月的43.2%下降到4月的37.2%，5月预计占比更低。工程车的增长主要源于房地产投资的季节性高位以及各地淘汰更新环保型渣土车的需求。下半年重卡需求面临库存高位，需求下滑的问题，同比有下降可能，但全年销量破百万已成定局。

　　3. 替换胎市场持续低位

　　替换胎频率主要由车辆出勤率，载重量等因素决定。从货源方面来看，由于今年我国整体经济形势不乐观，财政赤字的下降使得固定资产投资增速放缓，从过去的几个月来看，房地产以及基建投资完成额为历年最低水平，仅不足10%。而从供给方面来看，上半年由于原料的下降以及价格的上涨导致工业企业利润较好，开工率较高。但从需求来看，我国社会消费品零售总额增速缓慢，仅为3-5%，远低于前几年水平，表明终端需求增量有限。此外，国家目前大力提倡公路运输向铁路运输的转变，导致公路货运占运输总量比例不断下降。再叠加环保限产等原因，今年上半年我国公路运输货源减少，物流运价指数一直持续低位。

　　从载重方面来看此外由于“921治超”之后，超重情况很少出现整体而言，此外，目前轮胎企业对于轮胎使用里程方面的竞争，也使用时间延长，物流牵引车的轮胎替换周期达到一年以上。今年配套胎和出口表现平稳的情况下，替换胎市场的不佳也是轮胎产销不佳的主要原因。

　　下半年来看，我国对于房地产和基建方面的投资有望增加，但由于经济景气度差，商品供应以及需求方面难言乐观，因而整体对于替换胎的需求较差。从季节性来看，7-10月高温对于替换胎的需求有望增加，此后需求减少。

　　4. 贸易争端不断，出口市场存挑战

　　我国1-5月我国出口新的充气橡胶轮胎1.97亿条，同比增长2.4%，表现好于内销，但较为平淡。除了国产轮胎的同质化，竞争力低等困难，和主要出口市场的贸易摩擦也是很大挑战。

　　美国和欧洲为我国出口的重要市场，近年来美国不断对我国进口轮胎发起双反调查，美国市场占比不断下降，目前占比不足15%，此外今年以来贸易战备受关注。今年开始美国不断发起对我国的贸易争端，从3月8宣布对进口钢材和铝产品加征关税，到3月23日宣布对600亿中国进口商品加征关税，再到4月3日，列出加征关税详细清单，再到6月15日，宣布将对从中国进口的500亿美元商品加征25%关税，其中涉及到翻新轮胎等部分轮胎产品。从涉及到的税则号来看，由于并非主要出口品种，影响有限，但由于贸易环境的恶化，对于出口市场的担忧不断加剧，已有部分订单受到波及。

　　此外，欧盟委员会5月4日发布了对进口源自中华人民共和国的新旧翻新卡客车胎征收的临时反倾销税。对象为轮胎负荷指数超过121的中国产全新或翻新卡客车轮胎，目前欧盟占我国卡客车轮胎出口的15%左右，而涉及到的税则40112090占欧盟从我国进口卡客车轮胎的84%左右。也即，约13%的我国卡客车轮胎出口份额受到影响。反倾销税的征收使得我国出口欧洲市场关闭，需要关注该政策的实施。

　　整体而言，下半年三季度为出口传统旺季，四月出口量较小，但由于受到贸易摩擦的影响，预计同比增速将在2%以下。

　　5. 天胶价格低位，应用替代有望增加

　　由于去年以来天胶开始贴水合成胶，开始发生天胶对于合成胶的替代，由于轮胎原料的使用性能差别，理论上天胶对于合成胶的替代比例为百分之十几。下半年随着天胶供需压力的增大，价格持续承压，而合成胶原料苯乙烯反倾销案使其价格得到支撑，预计天胶持续倒挂合成胶，则替代作用将持续，去年我国主要合成橡胶消费478万吨，按照10%比例计算，天胶替代消费达到50万吨左右。

　　此外，在天胶的使用方面，我国全乳胶的消化一直较为缓慢，主要原因在于轮胎使用中混合价格低廉且性质良好，但如果改变配方，亦可将全乳用于轮胎生产，对于生产工艺要求较高，并且由于全乳胶增值税10%，而混合胶增值税16%，全乳胶贴水混合胶200元左右，不具有价格优势，在目前的价位下，考虑到6%的税差以及工艺转换，全乳胶技术处理等问题，在达到贴水600元左右时将会引起大幅的替代，届时全乳胶库存将可得到消化。

　　五下半年行情走势及操作指导

　　1. 驻底之路继续，单边逢高短空为主线

　　由上文的分析，下半年全球供应压力释放，尤其是四季度割胶旺季，届时我国进口压力增大，但是由于今年国内库存高位，需求有限，且今年期现价差难以达到如此大的水平，因而套利需求有限，整体来看进口较去年持稳或小幅下降。就需求方面来看，今年整体需求较去年小幅上升或持平，三季度天气为替换胎旺季，轮胎消费得到支撑，10月以后或将面临压力，届时替换胎需求淡季来临。从供需平衡方面看，7-8月由于消费旺季而供应尚未大幅来临，预计供需将会紧平衡，而此后由于消费淡季，供应增加，供需压力再次增大。库存方面来看，目前我国库存仍处于高位，保税区外混合胶库存预计超过25万吨，保税区约7万吨天胶库存，此外上期所库存超过50万吨，其中有超过30万吨今年底需集中注销的老仓单。由此来看，今年下半年库存压力大，尤其11月老胶仓单集中注销后，将会使得现货市场压力再次增大。

　　下半年在供过于求而巨量库存难以消化的情况下，天胶价格预计持续处于低位，7月有望小幅上涨，而在8月以后，沪胶09合约交割前有很大概率破万，此后也将持续处于低位，主力09运行区间在9000-12000之间，,破万以后或将刺激抄底资金介入，01合约运行区间11000-14000。现货方面价格预计将在9500-13000之间，当价格达到万元以下，将会刺激下游企业备货。操作上，单边保持逢高空，目前沪胶主力在10000-11000区间，9月合约交割前可在反弹至11000以上抛出。

　　2. 期现套利逐步出场，后期关注入场机会

　　今年期现价差快速回归，目前混合胶和沪胶09基差在200左右，甚至一度达到贴水，到09合约交割回归空间有限，近期建议期现套利准不出场。目前01合约与混合胶基差约为2000，由于01合约压力较小，可关注后期期现再次拉大的新入场机会，按持有到明年9月计算，期现持有成本约1800元。

　　3. 九月交割，九一价差有望拉大

　　由于受到11月仓单集中注销压力，一般九一价差会在临近交割前拉大，一般要大于1800，有利于套保头寸接货，但今年6月传出20号胶立项消息影，预期将会使沪胶远月高升水减小，受此影响九一价差一度收窄至1300附近。但如前述，今年9月合约到期交割压力大，预计9月11月将有30万吨以上老胶集中交割，且今年老胶将于11月集中出库，再次打击多头接货积极性，因而九一价差将有望拉大到2000以上，在09合约交割前可进行九一反套。

　　六其他事件影响

　　1. 产区天气影响割胶

　　天气对于割胶影响很大，所以历年极端天气的变化总会引起供应的短缺从而引发价格大幅提升。例如2010年下半年，由于国内外天胶产区不同程度遭遇恶劣天气影响、市场预期等多重因素作用下，天然橡胶价格不断攀升，达到历史最高水平。2016年底泰国洪水导致产出受限，市场预期产量大幅减少，从而导致胶价一度20000以上的历史高水平，创下橡胶熊市中的价格高点。今年开割以来，主产国天气先是经历了降雨偏少，此后有经历了降雨量大导致产量增长缓慢，现在泰国雨季已经到来，是否会出现极端天气也显得尤为重要。

　　据泰国气象局7-9月，泰国雨季余量加大，尤其是在8-9月，可能会出现森林洪涝灾害，西南季风强度再加大。10月以后北部及东北部的雨量预计有所下降，而受来自我国的亚热带高压影响，中部、东部以及南部降雨量预计加大。

　　此外，在胶树停割期发生的自然灾害很有可能会影响后期割胶。例如4月，印尼苏北省该省降雨突然变多，真菌大量繁殖，从而导致橡胶树大量落叶。5月，苏北省降雨量仍然较大，且遭遇高温等恶劣天气。这导致该省在2018年第三次进入到落叶季。

　　2. 主产国政策

　　从历年行情中可以看出，主产国出台的胶价提振政策或多或少会对行情产生一些影响。目前胶价逼近万元，接近2009年金融危机导致的最低价格，主产国出行减产等政策，则有可能导致行情变化。就实行力度来看，由于泰国对橡胶产业的依赖度高，发生砍树减产的可能性小，而马来西亚发展其他替代农业，有可能引起产量下降。

　　3. 轮储风险

　　我国天胶国储库存量大，市场传国储库存50万吨以上，此外生产时间久，最老一批货物为2009年，因而近两年来市场一直传出轮储传言。无论轮出的老胶以何种形式流入市场，对于目前已处高位的天胶库存都是雪上加霜。

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