本周以来，沪铜呈先扬后抑之势——在周一反弹后于周二和周三呈大幅震荡下行之势，空头大幅增仓，加上一些利多消息兑现以及市场关于大户持仓的投诉消息，令市场恐慌情绪有所上升，加剧了价格调整节奏。全球经济的整体复苏的情况看市场的阶段性趋势逻辑没有遭到破坏，特别是全球三大经济体的制造业数据呈持续扩张之势，这将为全球经济的复苏以及有色消费奠定扎实的基础。与此同时，在美国税改法案经参众两院通过后，联储加息的节奏或将加快的影响下，美元在近期呈反弹之势，从而对铜价形成了抑制，导致了铜价出现剧烈的调整。

　　一、全球经济差异化复苏仍然在持续，中国方面短期回落而欧美日继续回升

　　中国经济呈疲软之势

　　进出口数据来看，10月以人民币计价进出口增速双双显著回落，从分类数据来看，出口略有下降可能跟人民币汇率自今年中以来的一波升值有关，而进口数据虽然走弱但仍然保持强劲之势，一方面由于经济高点的出现导致内需的走弱，另一方面9月提前安排生产，也部分拉低了10月的进口数据；从整体来看，10月进出口的回落主要是季节性原因。从海关总署先导指数看，未来2-3月，进出口同比增速仍有可能下滑。

　　通胀方面，CPI、PPI涨幅仍然双双超过预期， 其中CPI超预期主要来自于基数较弱，通常而言，10月份的食品CPI环比呈现季节性的低点，但是今年食品价格超季节性的平稳；PPI涨幅大幅高于预期主要反映了环保限产以及油价上涨等影响，在PPI中生产资料价格同比上涨9.0%，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约6.7%，其中，采掘工业价格上涨14.7%，原材料工业上涨11.6%，加工工业上涨7.5%。生活资料价格同比上涨0.8%。在工业生产者购进价格中，有色金属材料及电线类同比上涨19.5%，黑色金属材料类上涨15.9%，燃料动力类上涨10.6%，建筑材料及非金属类上涨10.0%。

　　货币供应在9月小幅反弹后，10月M2货币供应同比大幅低于预期，再度刷新历史新低，新增人民币贷款和社会融资规模也双双不及预期。随着政策对居民短期贷款的监管趋严，未来社融和信贷仍将回落。今年以来的流动性偏紧的态势仍然在继续。

　　一个明显的亮点出现在制造业运行上。11月官方制造业PMI回升，至51.8，好于预期和前值，显示出大型企业的运行状况仍然保持扩张状态。分项数据方面，生产、新订单、采购量指数全线回暖，但裁员状况仍在持续。企业规模看，大型企业PMI为52.9%，比上月微落0.2个百分点，但仍高于年均水平。中型企业PMI为50.5%，比上月上升0.7个百分点，重回临界点之上；小型企业PMI为49.8%，比上月回升0.8个百分点，抵近临界点。这表明中小企业经营环境进一步改善。

　　中国工业的增加值、固定资产投资与房地产数据来看，均不及预期。分数据来看，10月工业增加值增速的放缓主要是受国庆假期与环保限产因素的影响，房地产数据的疲弱主要是受地产去库存政策力度减弱、楼市调控再度加码，以及房贷利率再创新高的影响，此外受地产销售转弱影响，10月土地购置增速下滑，新开工增速转负，未来地产投资依然承压。从固定资产的投资增速变化来看，10月固定资产投资增速5.8%，较9月基本持平。三大类投资中，制造业投资仍处低位；基建投资小幅反弹，是投资的中流砥柱；而房地产投资拐头向下，增速降至年内次低点，成为主要拖累。

　　总体看，中国经济在第四季度增速放缓对于商品市场带来一定的压力，而欧美日的经济回升则成为市场轮转的主要特征。

　　美国经济处于稳步复苏之中

　　美国三季度GDP环比增长初值3%，维持两年多高位水平，并高于预期2.6%。占美国经济总量约2/3的消费增长超出预期，三季度消费增速2.4%，高于预期2.2%。在新设备投资的拉动下，三季度美国投资增速为3.9%。外贸方面，美国三季度出口增速为2.3%，进口减缓0.8%，贸易逆差进一步缩小。因此美联储12月加息已经是箭在弦上。

　　美国的核心PCE数据来看，受两场飓风的影响，包括汽车在内的耐用品销量大幅增加，9月美国消费者支出环比增速创下八年多以来新高，储蓄率则跌至十年新低。消费增长主要受风灾后的耐用品替换需求提振，而剔除了食品和能源的核心PCE物价指数是美联储最为青睐的通胀指标。其1.3%的同比增速仍旧持续低于美联储2%的通胀目标，表明联储政策仍然将以促进经济运行为主。

　　就业数据看，10月ADP就业人数增加23.5万，好于预期的增加20万；非农新增就业26.1万，为2016年7月来最大增幅，与此同时，10月失业率进一步下降至4.1%，为2000年以来最低。就业人数的增长主要是因为飓风之后，人们重返就业岗位。

　　制造业数据看，虽然10月制造业扩张较上月13年高位有所放缓，但仍高于前八个月的均值，表明制造业整体仍然维持稳定向好的趋势。而10月PPI同比与核心PPI同比均创2012年2月以来新高，数据表明生产流程当中的物价压力可能正在积累当中。

　　欧元区经济与日本经济复苏形势超出市场的预期

　　从欧元区制造业PMI数据来看，10月制造业PMI意外超预期大涨，创六年半新高，其中私营部门就业加速增长是10月欧洲经济的亮点——制造业领域就业增速为1997年6月以来最高，表明经济复苏的势头良好；分国别看，法国和德国经济继续领跑欧洲，好于欧元区的其他国家，

　　此外，从欧元区经济信心指数来看，欧元区11月经济景气指数录得114.6，创2000年10月以来新高；其中法国数据改善最明显，英国数据降幅最大。消费和建筑领域信心改善明显，零售业信心有所下滑，工业和服务业保持稳定。欧盟委员会在2017秋季经济展望报告中提到，欧元区经济正在以十年来最快的速度增长，今年实际GDP增速将达到2.2%，远高于春季预测的1.7%。此外，委员会还大幅提高了明年的经济预期，2018年的GDP增速提高到2.1%，2019年提高至1.9%。欧盟的经济增速也有望在今年达到2.3%。

　　从日本央行的议息会议来看，日本央行在利率方面按兵不动，日本实现了十六年来最长的经济增长周期，股市维持在二十年来的高位，就业也处于良好水平。早些时候日本首相安倍晋三在提前大选中获胜，连任首相，也让市场普遍认为日本的货币政策能够持续下去。

　　二、美国通过税改法案与联储加息将加速美元反弹

　　美国参议院通过税改法案

　　12月2日，在经过漫长的讨论之后，美国参议院终于通过了税改法案，这次税改法案是30多年以来对美国税法最大的一次调整。根据最新通过的税改法案，美国的公司税率将下调为20%。预计特朗普将于2017年底前正式签署批准税改立法。

　　鲍威尔任命获参议院通过，美联储加息进程或将加速

　　本周二美国参议院银行委员会批准鲍威尔出任联储主席，在11月底的国会听证会上，鲍威尔重申了逐步缩表、进一步加息的目标，表达了捍卫金融稳定和经济繁荣的决心，以及放宽金融监管的愿望。

　　此外从耶伦在11月底以美联储主席身份最后一次国会半年度作证的证词来看，耶伦仍看好美国经济，重申渐进加息的步调。

　　从美联储11月底公布的经济褐皮书来看，褐皮书称自上次褐皮书报告以来，价格压力已经增强，美国经济在10月至11月中期温和增长。

　　整体看，欧美日经济复苏的步伐仍然稳健持续，全球需求将继续得到提振。

　　三、国内下游需求仍呈疲软之势

　　作为全球最大的铜消费国，中国铜消费的走向对全球铜价影响至关重要。

　　根据SMM的调研数据，10月国内铜下游行业中的电力行业和家电行业因消费走弱从而使得产量出现显著的下滑之势，与此同时新订单量亦出现减少之势，此外受10月铜价强势上扬因素的影响，下游企业畏高情绪较浓，多以消耗自身库存为主，进而使得企业成品库存也随之下降。同时10月未锻轧铜及铜材进口量为33万吨，高于上年同期进口的29万吨，但低于9月进口的43万吨，创4月以来最低位水平。表明国内10月下游终端需求持续降低，企业按需采购和消耗自身库存为主，对于铜价的上涨构成明显的压力。

　　四、2018年全球铜精矿供给将呈紧平衡状

　　自11月LME周开始至月底，中国铜冶炼商与国际矿企仍尚未就明年的铜精矿TC达成一致，这主要是因双方在供应紧张与需求问题上争执不休——矿商认为明年铜精矿供应吃紧，与此同时冶炼产能却在增长，主张铜精矿加工费应该调降，而冶炼厂则主张价格和去年一样，理由是铜矿产出充足。

　　综合世界金属统计局与国际铜业研究小组的数据来看，2018年全球铜精矿的供应仍呈紧平衡状态，在这样的情形之下，市场出现震荡在所难免。

　　短期之内显性库存大幅增加令铜价受压

　　12月5日LME铜库存较4日大幅增加10125吨至192550吨，结束了自11月15日以来长达半个多月的连续下降之势，与此同时，COME铜库存较4日增加454吨至209214吨，结束了自11月28日以来的下跌之势，综合来看，当前LME与COMEX的显性库存共计401764吨较11月30日增加4096吨，而SHFE铜库存截止12月1日当周为168987吨较11月24日当周增加4174吨，整体而言，短期之内，三大交易所的显性库存大幅增加使得铜价承压下行。

　　基金多头减持使得铜价承压下行

　　从LME 铜的基金持仓数据来看，自10月底以来，基金仓位呈高位震荡整理之势，虽然截止12月1日当周，基金多单较10月31日的119146手下降2435手至116711手，但同期基金空单自56627手增加407手至57034手，表明基金多空双方对铜的后市存在较大的分歧，但从LME 铜的远期价格曲线来看，铜中长期的上涨态势并未被破坏，因此当前LME 基金空头的微弱优势只是暂时的，未来多头仍有可能增加并重新夺回优势地位。

　　综合来看，虽然短期之内铜价在美元回升、显性库存大幅增加、LME基金多头减持、国内下游需求持续疲软以及联合投诉的传闻等因素的影响呈回调之势，但整体看铜价将在全球经济持续复苏的支撑下其上升周期保持完好，明年春季之后，市场仍然将有再度回升的基础。

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